原材料接力成材 黑色系期价加速赶顶

　　于洋

　　黑色系品种期价近期呈现持续上行态势。其中，螺纹钢、焦煤期价创反弹以来新高，焦炭、铁矿石期价距离前高也近在咫尺，而且上涨速度加快。继成材系加速上涨之后，原材料接过拉涨的大旗，近几个交易日呈现加速上行态势。

　　从黑色系品种期价上涨的驱动逻辑上看，主要有以下几个方面：

　　一是钢材市场火热，现货市场大幅上调价格。沙钢12月上旬钢材出厂价大幅调涨500元/吨，反映了当前供应偏紧的现状。主要原因在于虽然进入传统需求淡季，但是华东、华北地区需求仍较好，导致全国钢材需求整体下行幅度有限。而同期，供应端受环保限产影响，供给收缩幅度大于需求减少幅度，催生钢材市场供应偏紧，去库存化持续加速。现货市场的火热传导至期货市场，螺纹钢期价呈现加速赶顶态势，1801和1805合约价格均创新高。

　　二是原材料方面，期价整体呈现上涨态势。由于钢厂吨钢利润快速上升，伴随着钢材现货市场的持续火爆，成材端对高价的接受度降低，恐高心态加重，市场逐渐转移到做多原材料的头寸上。

　　三是从焦炭这一具体品种来说，生产利润从亏损逐渐回归到有利润的状态。在亏损期间，焦化厂应对环保限产力度加大，生产率下降15%，独立焦化厂去库存化速度加快，导致全国焦炭价格上涨了200元/吨左右。而最近一周多时间的上涨是由于在补库的推动下原材料拉涨氛围浓厚，尤其是受环保限产影响小的华东、华南地区，补库比较积极。焦炭现货市场一片拉涨氛围，第二轮调涨开启。其中，出口情况较好，贸易询盘增加，以及购买仓单货源等因素驱动市场成交比较活跃、货物紧缺。

　　四是焦煤方面，2018年炼焦煤长协谈判对价格有一定稳定作用。进口焦煤价格快速上涨，单日曾出现9美元/吨的涨幅，通关时间并没有明显改观，对进口价格形成支撑。临近年底，由于安全生产、限产、运力等因素，焦煤价格易涨难跌。

　　五是铁矿石补库也比较明显。补库以后，铁矿石库存达到合理水平。

　　后期，黑色系期货价格短期内将继续惯性冲高。同时，不确定性将逐渐增加，主要体现在几个方面：一是目前黑色系整体的强势还基于钢材供给收缩、规格紧缺，而需求下降幅度有限。后期天气转冷，需求仍有进一步下降的空间。如果供需矛盾缓解，价格回调概率就将增加。二是前期源于成本、利润的推动，焦煤上涨幅度已经达到25%左右。之后，阶段性补库将驱动焦煤价格继续上涨，总体上行至30%以上。但也要看到，目前的补库受到环保限产影响，预计规模有限，持续时间也不会太长，大规模补库或后移至钢厂复产阶段。在没有进一步利多的支撑下，补库带动的价格上涨有松动的可能。如果价格持续拉涨，可能原因就是复产提前的预期，或部分透支明年的春季补库行情。三是随着期货价格的上涨，目前双焦（焦炭、焦煤）已经处于期货升水的格局，套保盘压力在逐渐增大。期货升水导致采购现货注册仓单的需求增加，增加了现货需求，而从远期来说，仓单压力会加大。因此，1月份交割市场或出现较大的波动。在补库等因素的驱动下，双焦现货市场价格的涨幅远不及期货价格，如果现货价格不能及时跟上，就表明期货价可能反应过度了。四是焦化厂已从亏损转为有所盈利。焦化厂具有小且分散化的特点，在有利润可图的情况下，不排除会出现供给逐渐放大的可能。

　　因此，从短期来说，由于有了钢厂补库因素的接力，黑色系品种期价保持强势，或有继续上冲的可能。如果补库告一段落，时间或是12月中下旬，再叠加冬季终端需求减少等因素，市场届时就会迎来一波调整。不过，如果市场持续快速拉高，加速赶顶，后期调整时间会提前，而且幅度可能增大。为此，笔者建议操作方警惕相关风险。后期，考虑到钢厂复产、下游需求启动等因素，黑色系品种期价仍有再次走强的可能。

　　操作上，后期主要看钢厂补库的预期：为了应对明年春季复产，钢厂有提前补库原材料的可能。从钢厂生产规律看，每年3月、4月份的市场供应会开始逐渐增加，对原材料的需求也将增加，终端需求将逐步复苏，故黑色系品种期价后期还有上行空间。笔者建议投资者采取1805合约逢回调做多的思路。

　　对冲方面，笔者建议，投资者关注逢低做多焦化厂利润策略和1801-1805合约、1805-1809合约正向套利机会。做多焦化厂利润的主要逻辑有：一是钢厂处于高利润状态，焦化厂亏损局面难以长期维持，产业链利润有让渡可能。二是受到运力、天气以及2018年煤炭长协会议影响，焦煤期价短期出现反弹，但是考虑到需求弱化，钢厂、焦化厂焦煤库存处于合理偏高位置，焦煤期价上行压力较大。关注1801-1805合约正向套利的逻辑是现货市场补库，价格还有上行空间，对近月合约有支撑，而远月合约仍存在一定的不确定性；关注1805-1809合约正向套利的逻辑是5月份受到复产预期的推动，而且很难证伪，导致1805-1809合约出现正向套利的机会。

　　（此文刊登于《中国冶金报》2017年12月5日6版）